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长源电力2019年一季报点评:蒙华铁路尚未至,电量增速已先行

发布时间:2019-04-24    研究机构:华创证券

湖北省用电高增速,火电扛鼎明显。公司2019年一季度实现归属母公司的净利润2.22亿元,同比增加322.78%。利润同比大幅增长的主要原因:一是湖北省内全社会用电量同比增长11.19%,持续高增速,全省累计发电量(不含三峡)480.8亿千瓦时,同比增长12.02%;二是一季度湖北省内各流域来水不均,水电厂大部分减发导致水电发电量下滑,水电发电(不含三峡)76.68亿千瓦时,同比下滑20.68%;三是火电增发补缺,保供起主要支撑作用,火电发电量增速23.17%;四是煤价同比下降,毛利率提升。

电煤价格同比下滑,全年仍有下跌空间。2019年一季度,湖北省电煤价格(含税)622.8元/吨,同比回落66.5元/吨,折算成标煤单价(不含税)回落80.3元/吨。2019年一季度,全国火电发电量同比增速2%,增速较去年一季度回落4.9pct.。下游电厂维持高库存,随着榆林煤矿复工,动力煤供需向宽松发展,预期煤价继续温和回落。煤价回落带来的业绩弹性远高于需求疲软造成的业绩减少。

电量增长可持续,煤价易跟踪。湖北省一季度全社会累计用电量527.5亿千瓦时,同比增长11.19%。其中,第一产业用电量增速15.2%,贡献率1.1%;第二产业用电量增速5.3%,贡献率27.2%;第三产业用电量增速15.0%,贡献率24.9%;居民生活用电量增速22.4%,贡献率46.9%。进入四月以来,电力主网平均日用电量4.36亿千瓦时,同比增长12.4%,较一季度增速提升1.2pct.,用电量有加速增长趋势。公司的煤炭采购结构与湖北省基本一致,入炉标煤单价(不含税)与湖北省电煤价格(含税)相关性较高。基本存在以下关系:入炉标煤单价(不含税)=湖北省电煤价格(含税)*1.4/(1+增值税率),煤价容易跟踪。

蒙华铁路预期将增厚2020年公司28%的归母净利。湖北省电煤几乎全部需要外省调入,对外依赖性强。2018年,湖北省消耗电煤4591.6万吨,全省统调电厂调入电煤4655.3万吨。其中,通过铁路、公路从陕西、山西等地调入电煤2475.3万吨,占调入总量的53.2%;而内蒙古由于运输距离长,运输时间和运费较高,当前几乎不通过铁路向湖北供煤,主要通过“海进江”的方式;通过“海进江”调入电煤2083.3万吨,占调入总量的44.8%。蒙华铁路建成后,由于距离和时间短、运费少等优势,将挤压湖北省山西铁路方式和“海进江”方式的电煤调入量,增加对陕西和内蒙古铁路电煤调入的需求。我们同时考虑蒙华铁路对各地电煤调入运费的节省,以及各地电煤调入量占比的变化,测算出蒙华铁路可降低湖北省动力煤运费36.3元/吨。蒙华铁路将于2019年10月初投运,公司2020年开始受蒙华铁路全面影响。经测算,运费每降低10元/吨,标煤单价(不含税)降低11.5元/吨,归母净利增长8%。蒙华铁路可降低公司动力煤运费36.3元/吨,预计对2020年归母净利影响达28%。

盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2019-2021年归母净利润6.5亿、9.6亿和10.5亿元,同比增长209%、49%、9.4%,对应PE为10.0、6.7、6.1倍,参考CS火电板块可比公司2019年平均PE值为14倍,给予公司19年14倍PE,对应目标价为8.16元,维持“强推”评级。

风险提示:蒙华铁路投运延期;煤价大幅上涨;电价下调;发电量不及预期。

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